最新博通AVGO两大佬博弈权威评测：ASIC阵营分家风险与趋势深度解析
博通（AVGO.O）于北京时间2026年6月4日凌晨披露了2026财年第二季度（截至2026年4月）的财务报告。这份季报呈现明显的信号分化，AI业务指引未达市场预期是主要矛盾。
财报核心矛盾：AI业务指引低于市场预判
本次财报最大的负面信号来自业绩指引。最受关注的AI业务板块，公司给出的下季度收入指引为160亿美元，环比增长52亿美元。这一数字显著低于市场分析师普遍预期的170亿美元。
将目光放至更远期的规划，管理层对本财年及下一财年的AI收入指引分别为560亿美元和超过1000亿美元。坦率而言，这两个目标的设定显得较为保守。主流研究机构此前已将公司下一个财年的AI收入预期普遍上调至1300亿美元以上。两相对比，预期落差极为明显。
整体业绩：AI业务独挑大梁，财务数据符合预期
本季度博通实现总营收222亿美元，同比增长47.9%，该数字精确落在市场一致预期的中位数（222亿美元）上。环比增长29亿美元，增量几乎完全由AI业务贡献。
毛利率方面，本季度录得69.5%。若剔除收购产生的无形资产摊销及重组相关费用，经调整后的经营层面毛利率为76.1%，与上一季度基本持平。尽管半导体板块整体毛利率承压，但内部网络交换芯片的高毛利形成了有效对冲，稳定了整体盈利水平。
半导体业务：AI扛起增长大旗，非AI业务保持稳健
半导体业务本季度贡献收入150亿美元，环比增长25亿美元。这一增量主要来自AI业务的强力拉动。
① AI业务：108亿美元，环比增长24亿美元，符合市场预期（107亿美元）。当前公司AI收入主要依赖三大核心客户：谷歌、Meta与字节跳动。季度增长的核心驱动力来自谷歌TPU出货量的提升。
Meta等大型客户近期再次上调了2026年资本开支展望。同时，Anthropic预计将在下半年开始贡献收入。基于此，公司预计下季度AI业务收入将达到160亿美元，环比再增52亿美元。
② 非AI业务：42亿美元，同比增长6%。该板块整体运行平稳，未出现显著波动。
基础设施软件：并购红利消退，聚焦内生增长动力
本季度软件业务收入72亿美元，同比增长9%。此前的高速增长主要得益于收购VMware后的业务整合及收费模式转型（从永久许可证全面切换至订阅模式）。目前，这笔并购带来的阶段性高增长红利已基本释放完毕。软件业务未来的增长看点，已转向VMware订阅模式下的内生有机增长。
经营费用：规模效应逐步显现
本季度核心经营费用（研发费用+销售及管理费用）为40.5亿美元，环比略有增长。然而，在营收规模快速扩大的背景下，费用率下降至18.3%左右。
值得关注的是，近两年公司股权激励支出显著增加，目前已占据经营费用近一半的比重。若剔除这部分支出，本季度核心经营费用仅为22亿美元，环比增加1.4亿美元。
库存：大幅增加但无需过度担忧
本季度公司存货为43亿美元，环比大幅增长46%。尽管数字看似惊人，但无需过度解读。主要原因是公司为应对XPU等半导体需求的增长，主动进行了战略性提前备货。
VMware整合进展：债务影响已彻底消化
通过引入债务偿还指标（Total Debt/LTM Adjusted EBITDA）进行跟踪，本季度该指标已降至1.8，重新回到收购VMware之前的健康水平。这意味着，收购VMware对公司债务端造成的压力，已在两年内被完全吸收消化。
博通业绩指引：整体略超预期，AI表现仍是软肋
公司对2026财年第三季度给出的收入指引约为294亿美元，略好于市场预期的287亿美元。同时，预计调整后的EBITDA利润率维持在68%，符合市场一致预期。
海豚君核心观点：这是一场拆解英伟达“网络高墙”的战役
由于Anthropic与博通的合作模式从采购整机柜转变为芯片销售，市场此前已主动下调了对Anthropic的收入贡献预期。然而，即便在此已被下调的预期基准上，公司此次给出的AI指引依然显得不够强劲。
作为市场核心关注指标的AI收入指引，在同行均全力冲刺的背景下（英伟达最新季度AI收入环比增长130亿美元，下季度指引环比增长80-90亿美元），博通作为本应具备更高成长性的ASIC算力赛道代表，其增速表现确实难以令投资者眼前一亮。
a) 客户结构与资本开支：博通目前仍维持6个定制XPU客户的格局，未出现新客户增长。除谷歌TPU外，还包括Meta的MTIA、Anthropic、OpenAI以及另外两家未披露客户。其中，谷歌和Meta是最主要的“采购方”，也是当前AI收入的核心来源。
新客户Anthropic预计从下半年开始贡献增量收入。但如前所述，合作模式从整机柜转为芯片销售，将在早期爬坡阶段显著影响收入贡献规模，因为芯片销售收入仅约占整机柜的20-30%，但相应毛利率会更高。
b) AI芯片技术进展：博通作为云厂商自研ASIC背后的“关键支撑者”，本质上扮演着从英伟达手中夺取市场份额的挑战者角色。市场对它的核心期待，是能够展现出超越英伟达的增长弹性，从而将ASIC算力在整个市场的份额从当前的10%+提升至20%以上。然而，本季度的指引显然无法匹配这一长期期待。
目前公司出货的XPU产品中，最核心的仍是谷歌TPU。TPUv7正处于量产爬坡阶段，而下一代TPUv8更值得重点关注。TPUv8将分为推理版（i）和训练版（t）两款型号，均支持FP4精度，其算力表现基本追平了英伟达的Blackwell系列。
因此，随着谷歌TPU的持续迭代升级，叠加未来潜在的对外供货机会，博通在AI芯片市场的份额有望进一步扩大。
但这背后隐藏着一项风险：谷歌为强化自身自研能力，是否会逐步将部分前道工序收归内部？目前具体进展尚不明确，但这无疑是悬在博通头顶的一把“达摩克利斯之剑”。
此外，博通在随后的电话会议中确实承认，包括谷歌在内，客户正在进行供应商多元化布局。就连一向表现优秀的CEO陈福阳，此次发言似乎也状态不佳，甚至一度将发言稿内容念成了25年第二季度的数据。
c) 深藏不露的“网络护城河”：实际上，博通与Marvell具有相似性。除ASIC业务外，其核心主业是网络连接，且产品线比Marvell更为强大。ASIC业务背后，隐藏着一条“网络能力护城河”，这才是博通能够在ASIC市场“脱颖而出的根本原因。
英伟达凭借其自有的InfiniBand技术，几乎垄断了高端GPU集群市场。但随着AI集群规模不断扩大，各大云厂商为摆脱“单一供应商”的绑定风险，开始大规模拥抱由博通主导的UEC（超级以太网联盟）。
博通的核心战略是：用极致的芯片性能证明，开源、标准化的以太网不仅成本更低，而且在超大规模集群下的弹性和可扩展性，已经超越了InfiniBand。
目前，博通的网络产品线主要涵盖“交换+路由+光互连”三大板块，已实现对Scale-Out、Scale-up和Scale-Across三个维度的全面覆盖。
① Tomahawk 6： 这是博通的“王牌”产品。作为全球首款单芯片突破100Tbps（达102.4 Tbps）的以太网交换机芯片，其带宽相比前代直接翻倍。超高带宽意味着，在构建数十万卡规模的大型集群时，网络层级可以从三层“压缩”至两层。层级越少，数据转发的“跳数”就越少，延迟和设备故障率都会呈现断崖式下降。
② Jericho 4/Jericho3-AI： 通过智能的“端到端流量调度”技术，在标准以太网架构下实现了媲美甚至超越InfiniBand的无损传输，使数十万颗芯片如同在一个单一系统内高效协同工作。
近期Marvell股价大涨，市场主要看重其在互连能力方面的优势。但事实上，博通的“网络能力”一直隐藏在TPU/ASIC业务的光芒之下。在当前AI推理阶段，算力的相对重要性有所弱化，而“CPU+存储+连接”的重要性则更加凸显，市场也愿意给予“连接”这一环节更高的估值溢价。
整体来看，公司给出的下季度及全年指引“相对偏弱”，短期内可能对市场信心造成冲击。但考虑到当前AI业务仍处于加速增长通道，随着TPU量产规模提升以及Anthropic等新客户贡献增量，公司在AI半导体和连接领域的成长性依然值得期待。只有当市场逐步认识到其“ASIC+连接”领域展现出的更强综合竞争力时，公司的价值才能真正获得显著提升。
以下是详细分析
一、博通主要业务情况
博通此前的业绩增长主要来源于两大引擎：AI业务的增长和VMware的收购并表。因此，AI业务中定制ASIC芯片的进展，以及VMware的定价调整策略，构成了市场最关注的两大焦点。
1) 半导体解决方案： 该板块主要受益于AI收入的增长，得益于谷歌、Meta和字节跳动等客户对定制ASIC的强劲需求。其他非AI业务则基本保持平稳。
AI业务： 当前增量主要来自谷歌TPU的出货。公司目前拥有6大AI核心客户（包括Google、Anthropic、Meta、OpenAI等），当前收入仍主要来自谷歌和Meta，Anthropic预计从下半年开始贡献收入。对于2027财年的展望，六大客户合计的算力需求维持在10GW，对应超过1000亿美元的AI收入预期（维持不变）。其中，Anthropic的算力需求超过5GW，OpenAI将量产其首款XPU（算力需求超过1.3GW）。
2) 基础设施软件： VMware并表后，软件收入占比已下降至三成左右。公司对VMware客户进行定价策略调整，涨价确实拉动了收入增长，但这一影响目前已经明显减弱。
二、整体业绩：AI助力，增长提速
2.1 收入端
博通本季度实现营收222亿美元，同比增长48%，符合市场预期。同比增长的主要驱动力来自AI业务的强劲拉动。环比来看，本季度收入增长29亿美元，其中AI业务贡献了24亿美元的增量，软件业务环比也有所增长。
2.2 毛利端
本季度实现毛利154亿美元，同比增长51%。毛利率为69.5%，环比略有提升。若剔除收购摊销和重组费用，经调整后的经营层面毛利率为76%，环比基本持平。这里的关键点为：虽然半导体板块整体毛利率偏低，但半导体内部的网络交换芯片毛利率极高，恰好形成了有效对冲。中长期来看，受毛利率较低的ASIC业务占比持续提升的影响，整体毛利率仍面临下行压力。
2.3 经营费用
本季度经营费用为46.3亿美元，环比基本持平。在剔除股权激励的情况下，核心经营费用（研发+销售及管理）为21.8亿美元，环比增加1.4亿美元。尽管业绩处于高速增长期，但公司的经营费用控制依然非常稳健。
2.4 利润端
本季度实现净利润93亿美元。与净利润相比，核心经营利润（=毛利润-研发费用-销售及管理费用）更能反映真实的经营状况。本季度核心经营利润为128亿美元，环比增加22亿美元，主要得益于AI业务的拉动。
2.5 博通的EBITDA
博通擅长外延并购，因此常用调整后EBITDA%来衡量经营效率。经测算，本季度调整后EBITDA%回升至68.7%，略好于公司指引的68%。再来看偿债能力，本季度总负债/LTM Adjusted EBITDA的比值继续回落至1.8。在AI业绩增长的驱动下，该指标已回到收购VMware之前的健康水平。这意味着，收购VMware带来的财务影响在两年内已完全消化，公司后续可能又将开始寻找新的并购机会。
三、各业务具体情况：6大AI客户不变，指引表现平平
博通的业务可分为两大板块：半导体解决方案和基础设施软件。其中，1) 半导体解决方案包括网络（AI业务）、无线、存储连接、宽带、工业及其他；2) 基础设施软件则包括VMware、CA、Symantec、Brocade等。
3.1 半导体解决方案
本季度半导体解决方案收入150亿美元，同比增长78%。增长的主要动力来自AI业务，非AI业务保持平稳。
1) AI业务
AI业务已成为公司业绩的核心支柱。本季度AI收入108亿美元，环比增长24亿美元，增速再次提升，主要受益于谷歌TPU的出货。当前AI收入来自三大客户（谷歌、Meta和字节）。在Meta等大客户上调资本开支，以及Anthropic下半年开始贡献收入的背景下，公司预计下季度AI收入为160亿美元，环比增长52亿美元，但这个数字低于市场预期的170亿美元。
博通的ASIC业务此前宣布拥有6个客户：谷歌、Meta、Anthropic、OpenAI以及其他两家。管理层本季度未提供新增客户信息，仍维持6个客户的口径。对于2026财年全年展望，公司预计AI业务将达到560亿美元以上。至于市场更为关注的2027财年AI收入，尽管公司将Anthropic的算力需求从3GW提升至5GW，但公司依然维持着1000亿美元以上的预期。
不过，公司随后解释称，1000亿美元“将轻松超越”。但主流机构基本已将2027财年AI收入预期提升至1300亿美元以上。给出“1000亿”这个数字，显然相对保守。市场真正期待的是一个超预期的展望。
另一方面，事实上公司的AI业务除ASIC外，还包含网络连接能力，这才是其隐藏的真正“护城河”。博通的网络产品线涵盖“交换+路由+光互连”三大板块，覆盖了Scale-Out、Scale-up和Scale-Across三个维度。其核心战略是通过极致的芯片性能，证明开源、标准化的以太网不仅成本更低，在超大规模集群下比InfiniBand更具弹性和可扩展性。进入AI推理阶段后，“AI基础设施=XPU+存储+连接”的公式愈发明确，连接的重要性日益凸显。当前市场主要关注公司TPU/ASIC的出货表现，但连接领域的竞争力，同样有助于公司实现估值提升。
2) 非AI业务
本季度非AI半导体业务收入42亿美元，同比增长6%，主要包括企业存储、宽带业务、无线业务和工业及其他。具体来看，宽带、服务器存储、企业网络营收实现同比增长，抵消了无线业务的季节性下滑。公司预计下季度非AI半导体收入约为45亿美元，同比增长12%。
3.2 基础设施软件
本季度基础设施软件收入72亿美元，同比增长9%。此前VMware并购整合的影响已基本被消化，后续增长主要依赖业务的内生动力。
博通的软件业务分为VMware以及CA、Symantec、Brocade等原有软件业务两部分。原有软件业务季度收入基本稳定在20亿美元左右，因此软件业务的主要看点仍集中在VMware。VMware的影响主要体现在两方面：“并购在财务上的消化进展”和“永久许可证全面转向订阅模式”。结合本季度表现，预计VMware部分收入约在50亿美元左右。结合公司给出的89亿美元指引来看，下季度VMware及软件业务将增长提速，继续受益于订阅模式渗透率的提升。当前债务偿还指标已降至1.8，VMware的收购已被消化，公司也不再单独披露VMware的细分数据。AI业务，目前已成为市场唯一且最核心的关注点。