七个逻辑重新理解美图的AI叙事

当市场陷入“AI吞噬一切”的恐慌时，美图用业绩增长证明影像工具的生命力

本文通过七个逻辑链条，从know-how壁垒、组织敏捷性到全球化布局，系统解构这家17岁公司如何在AI时代重构护城河。从模型容器策略到产品创新机制，揭示美图如何将审美洞察转化为商业价值。

最近市场弥漫着一种典型的恐慌情绪：AI将吞噬一切中间环节。

坦率讲，这种担忧有些过度了。

这让人想起凯恩斯那句著名的话：长期来看，我们都死了。过度关注遥不可及的终极终局，反而可能错失当下的演进路径与投资机会。

去年的一条市场动态曾引发思考——

然而，在普遍的“AI吞噬软件”恐慌下，相关公司股价都受到了明显冲击。

那么，其中的逻辑真伪究竟如何？今天不妨重点剖析一下美图的AI叙事。

以下七条分析，力求逻辑链条完整，供各位参考。

01 先搞清楚一个问题：AI到底吃掉了什么？

三周前，Anthropic在Claude Cowork上推出多款AI插件，功能涵盖合规追踪、合同审查、简报撰写。

市场反应剧烈。SaaS的叙事逻辑一夜之间从“被AI赋能”切换到了“被AI吞噬”。

仔细推敲一下：当模型走向Agent化之后，它真正替代的是什么？

答案是：流程性环节。

没错，AI整合的是标准化的工作流，而非复杂、个性化的需求场景本身。

于是，核心问题就变成了：美图的产品究竟位于这天平的哪一端？

客观来看，美图的产品定位颇为微妙。它固然包含一些流程化步骤，但其核心更像一个辅助用户进行审美表达的创作平台。这一定位，使其与纯粹的流程优化工具拉开了距离。

最近一份浙商证券的研报提供了清晰的框架，将工具软件分为两类：流程优化类与决策支持类。前者确实更容易受到AI Agent的冲击，而后者则更可能与模型协同进化。显然，美图更多地属于后者。

02 美图到底有没有know-how？

接下来的问题至关重要：美图到底有没有构筑起独特的行业know-how？

必须承认，关于“美”的标准本身是主观的，它随着潮流、文化语境和社交心理动态变迁。

那么，美图的护城河在哪里？关键在于其对动态审美趋势、社交语境以及深层用户心理（例如缓解面容焦虑）的深刻理解与捕捉能力。

这家公司长期强调基于用户心理洞察的产品调性，其整个产品体系，正是围绕这种独特的“审美判断力”构建的。

一个明显的市场现象是：无论大厂小厂，还是各类AI创业公司，前后推出了众多影像处理竞品。

但从数据层面观察，美图的优势地位并未被撼动。例如，尽管智能手机自带修图功能日益强大，免费AI修图工具层出不穷，美图核心生活场景应用的月活跃用户数自2021年以来却维持着上升趋势。

更值得玩味的是，美图免费版本身就提供一键美颜功能，但其付费用户数量却在持续攀升。这恰恰说明：美图的核心用户群，并非追求“一键搞定”的简单受众。他们对于“如何表达美”有着自己的想法，而美图的产品，正是他们实现这些想法的工具。

此外，美图在长期与海量用户的交互中，已经形成了一套经过验证的产品方法论，涵盖了从数据洞察、用户访谈到敏捷开发的全流程。

一个典型案例是“开拍”的诞生。美颜相机团队发现“提词器”功能位列订阅付费榜前三，随即展开用户访谈，洞察到该功能对大量口播创作者是刚需，进而将其独立孵化成一个新产品。

以上种种都表明，美图所积累的关于“美”的know-how，具备相当的不可替代性。

03 AI摧毁的是上一代软件的工程积累，然后呢？

这一点非常关键。

Lovart创始人陈冕在罗永浩的播客中曾阐述一个逻辑：Adobe时代的软件护城河很大程度上依靠庞大的工程量堆砌。然而，大模型的“scaling law”正在摧毁这种基于纯工程量的壁垒，因为许多基础价值已由模型实现。

工程量确实变简单了，但产品体验的差异化并未消失。这意味着，真正被瓦解的是上一代软件赖以生存的“技术体力”护城河，而非建立在用户心智上的“审美认知”护城河。

而美图的壁垒，恰恰在于后者。

很显然，它的核心优势并非代码行数，而在于超过十年沉淀的审美Know-how，以及对用户真实影像需求的深度理解。

举个例子，美图秀秀曾凭借“AI合照”功能登顶欧洲14国iOS下载总榜，“AI雪景”功能登顶29个国家和地区的应用商店总榜。

实现“AI合照”或“AI雪景”的技术原理，对顶级模型厂商来说很难吗？并非如此。

真正的关键在于，如何敏锐捕捉用户间微妙的流行趋势，并将产品“最后一公里”的细节体验打磨到极致。

在《引爆流行》一书中，作者总结了流行的三要素：个别人物法则、附着力因素法则、环境威力法则。其中，个别人物法则涉及“内行”、“联络员”、“推销员”等关键角色。

在审美流行领域，美图经过多年沉淀的方法论，非常擅长识别并借助这些关键角色，从而更敏捷地催生爆款功能。

观察美图的财报成本结构，其营销费用占比一直保持在较低水平。原因之一，正是凭借这种对流行趋势的敏锐手感，它能通过各种大小功能爆款，持续降低获客成本。

“我们之前练了10多年的功夫，可能是一些传统招数，但基础打的很好，这时候突然来了一本秘笈，美图就突然被激活了，有一种打通任督二脉的感觉。”

吴欣鸿在之前的采访中如此形容AI对美图的意义。

04 美图的管理层足够清醒

很显然，美图是一家经历过完整市场周期的公司。

经历周期的好处在于，真金白银换来的教训，能显著提升决策的质量与清醒度。

一个典型例证是：ChatGPT问世初期，美图也曾投入自研视觉大模型，但很快便转向了更为务实的“模型容器”策略。

通俗地说，就是灵活调用和自主微调市面上各类开源模型、商业API，并结合自研的垂直模型，最终让用户用脚投票，选择效果最好的那一个。

这无疑是务实的体现。在AI浪潮中，认清自己的“上等马”和“下等马”至关重要。

“模型容器”策略的妙处在于：基础大模型能力的每一次飞跃，都在为美图降低边际研发成本。因此，其研发效率得以保持在高位。

另一个体现管理层清醒度的例子，在于其对AI时代组织形态的思考。去年美图17周年，吴欣鸿内部讲话的核心，就是组织进化。

他提到去年发布的Agent产品RoboNeo，其开发流程与过去截然不同。传统的互联网产品研发，需要经历脑暴、产品决策、需求文档、排期开发、测试上线等漫长链路。

而在RoboNeo的开发中，美图采用了一种“反惯性”工作流：初步想法形成后，直接进入模型训练与云端部署，快速上线，通过运营推广验证效果，并同步迭代更新。

结果如何？这种极速创新路径效果超预期：仅用一个月封闭开发便完成全球发行，上线首月MAU即突破百万。

从诸多公开信息看，去年以来，美图整体都在围绕AI进行组织变革。例如，内部推出了“AI创新工作室”机制。通过立项评审的团队，能获得项目启动预算，以创业公司模式自主配置资源、验证想法。

再比如，今年美图内部举办了“美图产品挑战赛”(MHC)，鼓励员工进行创新。团队最多三人，亦可一人成团，从0到1打造产品。在报名的206支队伍中，有87支为一人团队。

这些举措都证明，美图正试图通过新机制激活组织，以在AI时代保持敏捷。

从当前的产品迭代节奏看，新组织架构的产出初显成效——

美图年会披露的这张图显示，除了成熟产品线，已有数款新品蓄势待发。

对于一家已有17年历史的公司而言，这种活力并不容易。

05 美图的基本面到底有没有发生变化？

尽管美图2025年全年财报定于3月27日发布，但公司已发布盈利预警，预计经调整归母净利润同比增长约60%至66%。

细读其中的关键表述——

“盈利增长主要得益于主营业务影像与设计产品收入实现快速增长，这一增长主要由全球付费订阅用户数的快速增加驱动。其中，来自国际市场的付费订阅用户增速高于中国内地市场。”

这两句话信息量十足，证实了美图“生产力与全球化”双增长战略的基本面依然稳固向好。

简单回顾2025年上半年的核心数据：总收入18亿元，“影像与设计产品”贡献超七成，达13.5亿元，同比增长45.2%。

截至2025年6月30日，美图付费订阅用户数达约1540万，创历史新高，同比增长超42%。从2020年至2025年，付费用户数五年增长超8倍，付费渗透率从不到2%一路攀升至2025年上半年的5.5%。

很显然，天花板远未触及。管理层对生活场景应用和生产力工具的付费渗透率目标分别设在10%-15%和20%，增长潜力依然可观。

做个对比更直观：行业对标公司Canva的付费渗透率约在10%左右，而美图目前为5.5%。

再看收入结构：影像与设计产品业务收入占比从2022年的42%，升至2024年的62%，再到2025年上半年的74%。毛利率也从2022年的57%提升至2024年的69%。

此外，海外市场正在打开第二增长曲线。吴欣鸿在内部分享中提到：

“今年我花了比较多时间在海外，观察到很多国家并不像中国这样，拥有因人口基数大带来的成本优势。在海外，无论在线上还是线下，大量中小商家、内容创作者和个人用户，在制作和更新视觉内容时，都面临着很高的人力成本。而这些细分场景，恰恰能通过AI工具来高效解决。”

根据去年上半年财报，生产力工具在海外市场的月活跃用户数同比增长超90%。且海外用户订阅价格显著高于国内，同类VIP服务，海外定价约为国内的5-6倍。海外收入占比的提升，无疑将推高公司整体的ARPU值。

因此，从以上各点判断，美图稳中向好的基本面并未改变，即将发布的全年财报有望提供更多验证信息。

06 美图目前的估值有没有体现它的内在价值？

接下来说说估值。

截至2026年3月2日收盘，美图股价报5.48港元，总市值约251亿港元。

以浙商证券的盈利预测——2025年归母净利润9.64亿元、2026年13.34亿元计算——当前股价对应2026年市盈率（PE）约为17倍。

17倍PE，对于一家营收增速预计在25%以上、利润增速约38%（2026年预测）、且正处于AI赋能红利兑现期的公司而言，估值水平并不算高。

做一个简单对比：可比公司中，金山办公2026年预期PE约60倍，虹软科技约61倍，Adobe约13倍（但Adobe增速已放缓至个位数）。总体可比公司PE均值在45倍左右。

即便考虑港股市场通常存在的流动性折价，17倍的PE也很难说是高估。浙商证券给予的目标是2026年40倍PE，对应目标价11.6港元。而高盛、摩根士丹利、瑞银等覆盖美图的国际大行，给出的目标价则更高。

当然，这只是研究机构的观点，不构成任何投资建议。但至少说明一点：目前市场对美图的定价，可能尚未充分反映其内在价值与增长潜力。

07 贝叶斯思维才是我们看一家公司正确的视角

当前市场存在一种可称为“AGI虚无主义”的情绪：直接跳跃到AGI全面实现的终极终局进行推演，并得出结论——除了模型公司，其他玩家都很危险。

然而，投资或许更应遵循贝叶斯公式的思维：基于当前已知的证据，不断动态更新对事物发生概率的判断。

从目前已看到的证据链来看：美图2025年调整后净利润增长60%-66%，付费用户数持续高速增长，海外与B端两条增长曲线均在兑现，产品迭代速度堪比AI创业公司。

综合这些信号，可以谨慎乐观地认为，在AGI全面实现之前，成熟的影像公司拥有充足的时间进行迭代演进，并占据应用层的有利生态位。

一个或许不完全贴切但能说明问题的类比是：当年许多人认为电商将杀死所有线下零售，但事实上，优衣库和Costco在电商时代活得比以往更好。

原因在于，电商淘汰的是那些缺乏差异化、依靠信息不对称生存的中间环节，而非那些真正为用户创造独特价值的公司。

结语

必须指出：美图并非没有风险。

其核心风险在于，能否足够快地将AI能力整合进产品肌理。如果在某个关键技术节点上落后——例如，竞争对手通过更先进的AI模型在视频生成或实时美颜上实现质的飞跃——美图可能面临被技术反超的挑战。

反之，如果美图能在AI快速演进的节奏中精准卡位，例如通过高效整合与编排各类模型，持续产出优质的影像应用，则有可能走向更广阔的平台化未来。

每一家直面AI浪潮的公司，都无法精准预测未来。但从当前的产品迭代节奏和业绩验证来看，美图大概率正处在AI红利的兑现期。

它的进化速度，至少到目前为止，显得稳健而扎实。

吴欣鸿自己曾说过一句非常坦诚的话——

“AI是美图最大的机会，也可能是最大的威胁。如果我们不能抓住AI的机会，美图可能会被时代淘汰；但如果抓住了，美图发展将前所未有。”

在瞬息万变的时代，保持清醒本身，就是一种难能可贵的竞争力。